자본구조

Capital structure
시리즈의 일부
자금
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기업 재무에서 자본 구조는 영업 자금 조달에 사용되는 금융 증권의 혼합이다.부채와 자본이 주요 구성요소이다.부채가 많은 회사는 레버리지가 높다고 한다.

레버리지의 첫 번째 과학적 이론은 밀러와 모딜리아니 정리이다.Stiglitz(1969)에 의해 고품질의 전통적인 정리가 증명된다.이 정리의 일반적인 증명은 기업의 현금흐름이 부채와 자본의 혼합과 독립적이라고 가정한다.이는 부채와 자본의 혼합이 기업의 총가치에 영향을 미치지 않는다는 것을 증명한다.큰 문학은 다양한 방식으로 고전적인 조건들을 완화시키는 방향으로 발전했다.특히 영향력 있는 변화는 세금, 파산 비용, 비대칭 정보, 그리고 지렛대를 기업 투자와 가치에 연결하는 담보 등의 마찰의 도입이었다.많은 현대 이론에서 증권의 혼합은 새로운 기회에 대응하여 투자에 대응하는 회사의 능력에 영향을 미칠 수 있다.이 주제에 관한 방대한 문헌이 있다.Frank and Goyal(2008)과 Graham and Leary(2011)를 포함한 표준 문헌 리뷰.

자본 구조는 종종 회사의 최고 관리자, 직원, 외부 주식 분석가, 투자자, 해당 회사와 거래하는 다른 회사 및 일부 산업 규제 기관에게 관심을 가지고 있습니다.과도한 부채는 흔히 잠재적인 문제로 여겨진다.그러나 이러한 의미에서 일반적으로 받아들여지는 과잉의 정의는 없다.비즈니스 상황이 어떻게 전개될 것으로 예상하느냐에 따라 사람마다 견해가 다를 수 있습니다.


기본 개념

영향력

어느 정도까지는 기업의 자본구조에서 부채(채권이나 은행대출 등)를 사용하는 것이 유리하다.부채가 기업의 자본구조의 일부인 경우에는 기업이 자본을 발행함으로써 가능한 것보다 더 많은 주당 수익을 달성할 수 있도록 한다.이는 기업이 부채에 대해 지급한 이자가 세금공제가 가능하기 때문이다.세금 감면은 그 회사의 더 많은 영업이익이 투자자들에게 흘러들어갈 수 있게 해준다.이와 관련된 주당 이익의 증가는 영국과 호주에서는 재무 레버리지 또는 기어링이라고 불린다.금융 레버리지(leverage)는 비즈니스가 확장되고 수익성이 향상될 때 도움이 될 수 있지만, 비즈니스가 축소 국면에 접어들면 해가 됩니다.채무 이자는 회사의 영업 수익 수준에 관계없이 지급되어야 하며 그렇지 않으면 파산이 발생할 수 있습니다.기업이 번영하지 못하고 수익이 경영진의 기대에 미치지 못하면, 과도한 부채(즉, 과도한 레버리지)는 기업이 채권자에게 지급하지 못할 위험을 증가시킨다.이는 투자자들을 불안하게 만들고 기업의 차입원가나 새로운 [1][2]지분 발행원가를 증가시킨다.

최적의 자본 구조

기업의 경영진이 채무의 인수와 관련된 리스크를 인식하고, 채무와 [3]자본의 적절한 균형을 유지하면서 최적의 자본구조를 유지하는 것이 중요하다.최적의 자본구조란 부채 및 지분금융의 비용을 최소화하고 기업의 가치를 극대화하는 것과 일치하는 것이다.자본 구조와 부채 비율에 관한 내부 정책 결정은 외부인이 회사의 재무 [4]상태를 어떻게 보는지에 대한 인식으로 완화되어야 한다.기업의 신용등급을 합리적인 조건으로 새로운 외부자금을 유치할 수 있는 수준으로 유지하고 안정적인 배당정책과 양호한 [5]수익실적을 유지하는 것이 주요 고려사항이다.

자본구조 중 부채의 기간구조

일단 경영진이 자본구조에서 얼마의 부채를 사용해야 하는지를 결정하면, 단기 부채와 장기 부채의 적절한 혼합에 대한 결정이 내려져야 한다.단기 채무의 비율을 높이면, 차입자가 이자를 지불하기로 한 기간이 짧아지기 때문에, 기업의 재무 유연성을 높일 수 있다.그러나 단기 부채는 또한 그 회사를 더 큰 재융자 위험에 노출시킨다.따라서, 기업의 자본 구조에서 단기 부채의 비율이 증가함에 따라, 주주들은 증가된 위험을 보상하기 위해 더 큰 자본 수익률을 기대할 것이라고 Journal of [6]Finance의 2022년 기사에 따르면.

연공서열

파산시에는 자본구조의 연공서열이 작용한다.일반적인 기업의 연공서열 구조는 다음과 같습니다.

  • 선순위 채무(특정 담보 부동산에 [7]의해 담보된 모기지 채권 포함)
  • 후순위(또는 후순위) 채무(보증을 [8]위해 회사의 일반적인 신용과 재무력에 의존하는 채권 포함)
  • 보통주주보다 [9]먼저 청구권을 행사할 권리가 있는 우선주 및
  • 보통주와 [10]이익잉여금을 포함한 자본.

실제로 자본구조는 복잡하며 다른 자본원을 포함할 수 있다.

레버리지 또는 자본 기어링 비율

재무 분석가는 기업의 자본 구조에서 부채와 자본의 비율을 정량화하고 기업 간 비교를 위해 어떤 형태의 레버리지 비율을 사용합니다.대차대조표에서 나온 수치를 이용하여 [11]자본 대비 부채 비율을 아래와 같이 계산할 수 있습니다.

자본대비 부채비율 = 달러화 부채금액/달러화 총자본금액

부채비율과 자본기동비율은 같은 목적으로 널리 사용되고 있다.

자본기동비율 = 위험을 부담하는 달러자본금액/위험을 부담하지 않는 달러 자본금액

자본부담위험에는 사채(위험은 이자 지급)와 우선자본(고정금리 배당 위험)[12]이 포함된다.위험을 부담하지 않는 자본에는 [13]자본이 포함된다.

따라서 자기자본비율 = (채권+우선주자본) : (주주자금)[14]이라고도 할 수 있다.

공익법규에 있어서

자본 구조는 미국에서 규제된 공공요금에 의해 고객에게 부과되는 요금을 설정할 때 중요한 문제입니다.미국의 요금제 관행은 공공요금제 고객이 지불하는 요금을 기업이 합리적인 비용으로 신뢰할 수 있는 서비스를 제공할 수 있는 수준으로 책정해야 한다는 것이다.자본비용은 유틸리티가 고객으로부터 회수할 수 있도록 허용해야 하는 비용 중 하나이며, 기업의 자본 구조에 따라 달라집니다.공공사업자는 적절하다고 생각되는 자본구조를 선택할 수 있지만 규제당국은 요금제정을 위한 [15]적절한 자본구조와 자본비용을 결정한다.

모딜리아니-밀러 정리

주요 기사:모딜리아니-밀러 정리

1958년 프랑코 모딜리아니와 머튼 밀러가 제안한 모딜리아니-밀러 정리는 자본 구조에 대한 현대 학문적 사고의 기초를 형성한다.이는 자본구조 프로세스 요인의 변동이나 기업의 자금 조달 과정에서 발생할 수 있는 불확실한 상황 등 많은 중요한 요소를 무시하기 때문에 일반적으로 순전히 이론적인 결과로 간주된다.그 정리는 완벽한 시장에서 기업의 자금 조달 방법은 기업의 가치와 무관하다고 말한다.이 결과는 자본구조가 관련된 현실세계의 이유, 즉 기업이 채용하는 자본구조에 의해 기업의 가치가 영향을 받는 이유를 조사할 수 있는 근거를 제공한다.다른 이유로는 파산 비용, 대리 비용, 세금, 정보의 비대칭성 등이 있다.그런 다음 이 분석을 확장하여 최적의 자본 구조, 즉 기업의 가치를 극대화하는 구조가 실제로 존재하는지 여부를 조사할 수 있습니다.

완벽한 자본 시장(거래 또는 파산 비용 없음, 완벽한 정보)을 고려하십시오. 기업과 개인은 동일한 금리로 빌릴 수 있습니다. 세금 없이, 투자 수익률은 재무 불확실성의 영향을 받지 않습니다.수도의 완벽함을 신기루라고 가정하면 모딜리아니와 밀러가 제안한 대로 달성할 수 없다.

모딜리아니와 밀러는 이러한 조건에서 두 가지 발견을 했다.그들의 첫 번째 '제안'은 기업의 가치는 자본 구조와 독립적이라는 것이었다.그들의 두 번째 '제안'에서는 레버리지 기업의 자본원가는 차입되지 않은 기업의 자본원가에 재무위험에 대한 추가 프리미엄을 더한 금액과 동일하다고 언급하였다.즉, 레버리지가 증가함에 따라 리스크는 서로 다른 투자자 계층 간에 이동하지만 총 기업 리스크는 일정하므로 추가 가치가 창출되지 않는다.

그들의 분석은 세금과 위험한 부채의 효과를 포함하도록 확장되었다.전통적인 세금 체계에서, 이자의 세금 공제는 채무 금융을 가치 있게 만든다. 즉, 자본 구조에서 부채의 비율이 증가함에 따라 자본 비용이 감소한다.최적의 구조는 99.99%의 부채로 구성된 자본 구조인 사실상 자본이 전혀 없는 것이다.

밀러-모딜리아니 정리의 변이

완벽한 시장에서 자본 구조가 무관하다면, 현실 세계에 존재하는 결함이 [16]자본 구조의 관련성의 원인이 되어야 한다.아래의 이론들은 모딜리아니-밀러 [17]정리에서의 가정을 완화함으로써 이러한 결함들 중 일부를 해결하려고 한다.

트레이드오프 이론

모딜리아니와 밀러(1958)가 세금이 없어진 것을 인정한 직후였다.모딜리아니와 밀러(1963)에는 법인세가 포함되어 있다.이자는 세액공제가 된다고 가정했기 때문에, 이것은 기업이 100%의 채무융자를 받는다는 것을 의미한다.확실히 그것은 옳지 않다.기업들은 보통 100% 부채로 자금을 조달받지 못한다.후속적으로 몇몇 저자들은 기업이 과도한 부채를 가지고 있다면 파산할 것이라고 주장했다.그것은 부채의 절세 혜택을 잠재적 파산 비용과 맞바꾸어 레버리지가 결정된다는 생각을 쉽게 만들어냈다.브래들리, 자렐, 킴(1984)이 제공한 그러한 관점에 대한 초기 문헌의 좋은 요약.트레이드오프(Trade-off)라는 이름은 마이어스(1984)가 미국금융협회 회장 연설에서 이 아이디어에 추가됐다.그는 더 나은 대안으로 페킹 순서를 제안하고 있었다.

경험적 장점이 이론의 단점이라는 것에 대한 논쟁이 계속되고 있다. Frank and Goyal(2008)과 Graham and Leary(2011)를 참조한다.공식의 구조에 의해 예측된 바와 같이 세금의 명확한 주요 효과를 확립하는 것은 어려운 것으로 입증되었다.파산비용이 너무 적어서 잔금을 마련할 수 없다는 주장도 제기됐다.그럼에도 불구하고 그것은 여전히 문학에서 지배적인 작업마 이론으로 남아 있다.일반적으로 학자들은 동적 트레이드오프 유형 모델에서 시작하여 몇 가지 문제가 있는 증거를 설명하거나 관심 있는 사항을 강조하기 위해 추가적인 마찰을 추가합니다.

서열이론

펙킹 순서 이론은 마이어스에 의해 발명되고 명명되었다.그는 경영진이 역선택의 영향을 우려해 외부 자금 조달 비용이 많이 든다는 가설을 세웠다.따라서 그는 기업들이 가능하면 자기 자금으로 조달할 것이라고 말했다.만약 자기 자금 조달이 불충분하다면, 그들은 빚을 쓸 것이다.부채는 역선택이 적다.그 회사는 부채능력에 도달해야만 자본을 사용할 것이다.따라서 재무 계층 또는 "피킹 순서"가 있습니다.Frank, Goyal 및 Shen, T. (2020)에 의해 펙킹 질서에 관한 문헌에 대한 현대적 리뷰가 제공되고 있다.

자본구조대체이론

자본구조 대체론은 기업 경영진이 주당순이익(EPS)을 [18]극대화하도록 자본구조를 조작할 수 있다는 가설에 근거하고 있다.이 모델은 규범적이지 않으며, 즉 경영진이 EPS를 최대화해야 한다고 명시하지 않으며, 단순히 EPS가 최대화된다고 가정할 뿐입니다.

1982년 SEC 규칙 10b-18은 공기업들이 자사주 공개매수를 허용하고 자본구조를 [19]조작하는 것을 더 쉽게 만들었다.이 가설은 더 많은 검정 가능한 예측으로 이어집니다.첫째, 'Fed 모델'을 재구성한 법인세 후 시장 평균 수익률이 회사채 시장 평균 금리와 평형을 이룰 것이라는 점을 차감했다[by whom?].두 번째 전망은 평가비율이 높거나 수익률이 낮은 기업은 부채가 거의 없거나 아예 없는 반면 평가비율이 낮은 기업은 [20]더 많이 활용될 것이라는 것이다.기업이 동적인 부채 출자 목표를 가지고 있는 경우, 이것은 왜 일부 기업은 배당을 사용하고 다른 기업은 사용하지 않는지를 설명해 줍니다.네 번째 예측은 기업의 상대적인 가격 변동성과 그 레버리지 사이에 부정적인 관계가 있다는 것이다.이는 모딜리아니와 밀러의 연구를 이용해 이 두 변수 사이에 긍정적인 관계를 도출한 하마다와 배치된다.

대리점 비용

세 가지 유형의 대행 비용은 자본 구조의 관련성을 설명하는 데 도움이 될 수 있다.

  • 자산대체효과: 총부채비율이 증가함에 따라 경영진은 위험하고 심지어 마이너스인 순현재가치(NPV) 프로젝트를 수행할 동기를 갖게 됩니다.사업이 성공하면 주주가 이익을 얻는 반면 실패하면 채무자가 [21]손해를 보기 때문이다.
  • 투자 부족 문제 또는 부채 초과 문제:예를 들어 성장기업에서 부채가 위험하다면 프로젝트 수익은 주주가 아닌 채무자에게 누적됩니다.따라서 경영진은 포지티브 NPV 프로젝트가 확정 [22]가치를 높일 가능성이 있더라도 이를 거부할 동기를 부여합니다.
  • 자유로운 현금 흐름: 자유로운 현금 흐름이 투자자에게 돌아가지 않는 한 경영진은 제국 건설 및 특전 등을 통해 확고한 가치를 파괴할 동기를 부여합니다.레버리지(지렛대)의 증가는 [citation needed]경영진의 재정 규율을 강요한다.

구조적인 기업 재무

금융에서[when?] 활발한 연구 분야는 다른 모델뿐만 아니라 위의 모델을 시간 정합성이 있고 실제 세계에서 관찰할 수 있는 것과 유사한 동적 설정을 가진 구조화된 이론 설정으로 변환하려고 하는 분야이다.경영 계약, 채무 계약, 지분 계약, 투자 수익률, 모두 장기간에 걸친 여러 기간의 영향입니다.따라서 실제에 가까운 동적인 구조에 짜넣어지지 않으면 위의 기본 모델이 실제 세계에 미치는 영향이 무엇인지 곰곰이 생각하기 어렵다.이와 유사한 유형의 연구는 채무불이행 가능성 및 그 가격 결정의 모델링이 투자자와 경영진, 주주 및 채무자의 인센티브에 대해 서로 다른 가정 하에 이루어지는 신용위험 연구를 가장하여 수행된다.이 분야의 연구 예로는 Goldstein, Ju, Leland(1998년)[23]와 Hennessy and Whited(2004년)[24]가 있다.

자본구조와 거시경제 상황

기업 고유의 특성 외에도 거시 경제 상황이 자본 구조의 선택에 중요한 영향을 미친다는 것을 연구자들은 발견합니다.Korajczyk, Lucas 및 McDonald(1990)는 주식 [25]시장의 상승에 따른 주식 발행 클러스터의 증거를 제공한다.Korajczyk와 Levy(2003)는 목표 레버리지가 제약이 없는 기업에게는 반사이클적이지만 제약이 있는 기업에게는 친사이클적이라는 것을 알게 되었다.거시경제는 바람직한 거시경제 조건의 기간에 맞춰 이슈 선택을 할 [26]수 있는 기업에 있어서 매우 중요한 조건이다.Levy와 Hennessy(2007)는 기관 문제와 위험 분담 사이의 균형은 비즈니스 사이클에 따라 다르며 관찰된 [27]패턴을 초래할 수 있다고 강조한다.또, 이러한 패턴을 자산 가격 결정의 [28]퍼즐과 관련짓고 있는 사람도 있습니다.

자본구조 지속성

기업 레버리지 비율은 처음에 결정됩니다.높은 레버리지 비율에 비해 낮은 비율은 시간 변동에도 불구하고 대체로 지속적입니다.자본구조의 변동은 주로 장기간에 걸쳐 안정된 상태에 있는 요인에 의해 결정된다.이러한 안정 요인은 관찰할 [29]수 없습니다.

성장형 호환성

기업은 성장 유형에 맞는 방식으로 합리적으로 투자하고 자금을 조달합니다.경제 및 시장 상황이 개선됨에 따라 저성장형 기업은 자기자본보다 신규채권 발행에 더 열심인 반면 고성장형 기업은 자기자본 발행에 더 열심이다.고유한 성장 유형은 지속적입니다.일반화된 마이어스-마즐루프 프레임워크와 일관되게 성장형 호환성은 별개의 성장 유형과 시장 불완전성 또는 정보 환경의 사양을 지속시켜 자본 구조의 [30]지속성을 창출한다.

다른.

  • 중립 돌연변이 가설—금융은 [31]가치에 영향을 미치지 않는 다양한 금융 습관에 빠지게 된다.
  • 시장 타이밍 가설—자본 구조는 [32]관리자에 의한 시장의 과거 누적 타이밍의 결과물이다.
  • 투자 효과 가속화—대리점 비용이 없는 경우에도 디폴트 [33]리스크가 존재하기 때문에 이탈 기업은 더 빨리 투자합니다.
  • 이행경제에서는 자본구조가 특히 베트남 신흥시장경제 [34]등 단기채무에 미치는 영향이 크다는 증거가 보고되고 있다.

재정 거래

자본구조 재정거래업자는 한 기업이 발행하는 다양한 금융상품의 가격차이로부터 이익을 얻으려고 합니다.예를 들어 전통적인 채권과 전환사채를 생각해보자.후자는 계약조건에 따라 지분으로 전환할 수 있는 채권이다.전환사채의 스톡옵션 요소는 그 자체로 계산할 수 있는 가치가 있다.전체 금융상품의 가치는 전통적인 채권의 가치에 옵션 특성의 추가 가치를 더한 값이어야 한다.만약 스프레드(전환사채와 비전환사채의 차이)가 과도하게 증가한다면, 자본구조 재정거래업자는 그것이 수렴될 것이라고 장담할 것이다.

「 」를 참조해 주세요.

레퍼런스

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