효율적 시장 가설

주가는 실적 발표의 정보를 빠르게 통합하기 때문에 이러한 이벤트를 거래하여 시장을 이기기가 어렵습니다.

EMH(^[a]Efficient-Market hypothesis)는 금융 경제학에서 자산 가격이 이용 가능한 모든 정보를 반영한다는 가설입니다. 직접적인 시사점은 시장 가격이 새로운 정보에만 반응해야 하기 때문에 위험 조정 기준으로 일관성 있게 "시장을 이기는" 것이 불가능하다는 것입니다.

EMH는 위험 조정 측면에서 공식화되기 때문에 특정 위험 모델과 결합할 때만 테스트 가능한 예측을 수행합니다.^[2] 결과적으로 적어도 1990년대 이후 금융경제학의 연구는 시장의 변칙, 즉 위험의 특정 모형으로부터의 이탈에 초점을 맞추었습니다.^[3]

금융 시장 수익률을 예측하기 어렵다는 생각은 Bachelier,^[4] Mandelbrot,^[5] Samuelson으로 거슬러 올라가지만,^[6] 유진 파마(Eugene Fama)와 밀접하게 연관되어 있는데, 이는 그가 이론 및 경험적 연구에 대한 영향력 있는 1970년의 검토 때문이기도 합니다.^[2] EMH는 자산 가격에 대한 현대 위험 기반 이론의 기본 논리를 제공하며, 소비 기반 자산 가격 결정 및 중간 자산 가격 결정과 같은 프레임워크는 EMH와 위험 모델의 결합으로 생각할 수 있습니다.^[7]

수익률 예측 가능성에 대한 수십 년간의 경험적 연구는 엇갈린 증거를 발견했습니다. 1950년대와 1960년대의 연구는 예측 가능성의 부족을 종종 발견했지만(예: Ball and Brown 1968; Fama, Fisher, Jensen and Roll 1969), 1980년대와 2000년대에는 발견된 수익률 예측 변수가 폭발적으로 증가했습니다(예: Rosenberg, Reid and Lanstein 1985; Campbell and Shiller 1988; Jegadesh and Titman 1993). 2010년대 이후 연구에 따르면 예측력이 표본 외로 작동하지 않거나(Goyal and Welch 2008), 트레이딩 기술 및 투자자 학습의 발전으로 인해 수익률 예측력이 약화되어 수익률 예측력이 더 어려워졌다는 것을 종종 발견했습니다(Chordia, Subrahmanyam and Tong 2014, McLean and Pontiff 2016, Martineau 2021).

이론적 배경

주식의 가치에 대한 일부 정보(예: 미래 합병에 대한)가 투자자들에게 널리 제공된다고 가정해 보겠습니다. 주식의 가격이 이미 그 정보를 반영하지 않으면 투자자는 그 정보를 거래할 수 있으므로 정보가 더 이상 거래에 유용하지 않을 때까지 가격을 움직일 수 있습니다.

이 사고 실험이 반드시 주가가 예측 불가능하다는 것을 의미하는 것은 아닙니다. 예를 들어, 문제의 정보에 금융 위기가 곧 올 것 같다고 나와 있다고 가정해 보겠습니다. 투자자들은 일반적으로 금융 위기 동안 주식을 보유하는 것을 좋아하지 않으므로 투자자들은 이러한 위험을 보상하기 위해 가격이 충분히 떨어질 때까지 주식을 팔 수 있습니다.

자산 가격 결정의 기본 정리를 통해 시장이 랜덤 워크 이론과 얼마나 효율적으로 연결되어 있는지(그리고 그렇지 않은지)를 설명할 수 있습니다. 이 정리는 차익거래가 없다고 가정할 때, 즉 수익적으로 거래할 수 있는 위험이 없는 방법이 없다고 가정할 때, 주식 가격에 대한 수학적 예측을 제공합니다. 공식적으로 차익거래가 불가능한 경우, 이 정리는 주식의 가격을 미래 가격과 배당금의 할인된 가치로 예측합니다.

${\displaystyle P_{t}=E_{t}[M_{t+1}(P_{t+1}+D_{t+1})]}$

여기서 ${\displaystyle {Et}_{}}$ ${\$는 시간 $t{\displaystyle }$ ${\displaystyle$ t$}$에 주어진 기대값이고$,$ ${\displaystyle {\mathrm{Mt}}_{}}$+ 1 ${\$은 확률적 할인요소이며, ${\displaystyle {\mathrm{Dt}}_{}}$+ 1 ${\$은 다음 기간에 주식이 지급하는 배당금입니다.

이 식은 일반적으로 임의 보행을 의미하지 않습니다. 그러나 확률적 할인율이 일정하고 배당이 이루어지지 않을 정도로 시간 간격이 짧다고 가정하면, 우리는

${\displaystyle {}_{Pt}}$$ME_{t}[P_{t+1$

로그를 취하고 젠슨의 부등식 항이 무시할 수 있다고 가정하면, 우리는

${\displaystyle \log P_{t}=\log M+E_{t}[\log P_{t+1}]}$

이는 주가의 로그가 (드리프트가 있는) 무작위 걷기를 따른다는 것을 의미합니다.

비록 효율적인 시장의 개념은 주가가 뒤따른다는 가정과 유사합니다.

${\displaystyle E[S_{t+1} S_{t}]=S_{t}}$

마팅게일을 따르는 EMH는 주식이 항상 마팅게일을 따르는 것으로 가정하지 않습니다.

경험적 연구

1930년대와 1940년대 알프레드 카울즈의 연구에 따르면 전문 투자자들은 일반적으로 시장을 능가할 수 없습니다. 1930년대에서 1950년대 사이에 경험적 연구는 시계열 속성에 초점을 맞추고 미국 주가와 관련 금융 시리즈가 단기적으로 랜덤 워크 모델을 따랐다는 것을 발견했습니다.^[8] 장기적으로 어느 정도의 예측 가능성이 있지만, 이것이 행동적 이유가 아닌 합리적인 시간 변동 위험 프리미아에 기인하는 정도는 논쟁의 대상입니다. Fama, Fisher, Jensen, and Roll(1969)은 그들의 세미나 논문에서 사건 연구 방법론을 제안하고 평균적으로 주식 분할 전에는 주가가 반응하지만 그 후에는 움직임이 없음을 보여줍니다.

약형, 반강형, 강형 시험

Fama의 영향력 있는 1970년 리뷰 논문에서 그는 효율성에 대한 경험적 테스트를 "약한 형태", "반강한 형태", "강한 형태" 테스트로 분류했습니다.^[2]

이러한 검정 범주는 "가격은 사용 가능한 모든 정보를 반영한다"는 문장에 사용되는 정보 집합을 나타냅니다. 약한 형태 검정은 과거 가격에 포함된 정보를 연구합니다. 반강형 검정은 일반적으로 사용할 수 있는 (과거 가격을 초과하는) 정보를 연구합니다. 강력한 형태의 테스트는 개인 정보를 고려합니다.^[2]

역사적 배경

베누아 만델브로(Benoit Mandelbrot)는 효율적인 시장 이론이 1900년 프랑스 수학자 루이 바슐리에(Louis Bachelier)가 상품과 주식의 가격이 시장에서 어떻게 달라지는지를 기술한 박사 논문 "투기 이론"에서 처음 제안했다고 주장했습니다.^[9] 바첼리에는 쥘 레그노의 무작위 보행 모델에서 아이디어를 끌어냈다는 추측이 있었지만, 바첼리에는 그를 인용하지 않았고,^[10] 바첼리에의 논문은 현재 금융 수학 분야에서 선구적인 것으로 여겨집니다.^[11][10] 일반적으로 바슐리에의 작품은 관심을 거의 받지 못하고 1950년대 레너드 새비지에 의해 재발견될 때까지 수십 년 동안 잊혀졌다가 1964년 바슐리에의 논문이 영어로 번역된 후 더 인기를 끌었다고 생각됩니다. 그러나 이 연구는 수학계에서 결코 잊혀지지 않았습니다. 바첼리에가 1912년에 자신의 생각을 자세히 서술한 ^[10]책을 출판했기 때문에 조셉 L. 두브, 윌리엄 펠러^[10], 안드레이 콜모고로프 등의 수학자들이 인용했습니다.^[12] 이 책은 계속 인용되다가 1960년대부터 경제학자들이 바슐리에의 연구를 인용하기 시작하면서 바슐리에의 논문 원본이 그의 책보다 더 많이 인용되기 시작했습니다.^[10]

시장 효율성의 개념은 Bachelier(1900)가 수학 박사학위를 위해 소르본에 제출한 논문에서 세기 초에 예상되었던 것입니다. Bachelier는 그의 첫 단락에서 "과거, 현재 및 심지어 할인된 미래 사건은 시장 가격에 반영되지만 종종 가격 변화와 명백한 관련성을 보이지 않는다"^[13]고 인식합니다.

효율적인 시장 이론은 컴퓨터의 등장으로 수백 가지 주식의 계산과 가격을 더 빠르고 쉽게 비교할 수 있게 된 1960년대까지 인기가 없었습니다. 1945년, F.A. Hayek는 그의 기사 "사회에서 지식의 사용"에서 시장은 한 사회 내에서 개인들 사이에 흩어져 있는 정보의 조각들을 집계하는 가장 효과적인 방법이라고 주장했습니다. 개인 정보를 통해 이익을 얻을 수 있는 능력을 감안할 때, 이기적인 거래자는 개인 정보를 획득하고 행동하도록 동기를 부여받습니다. 그렇게 함으로써 거래자는 점점 더 효율적인 시장 가격에 기여합니다. 경쟁 제한에서 시장 가격은 이용 가능한 모든 정보를 반영하며 가격은 뉴스에 반응해서만 움직일 수 있습니다. 따라서 EMH와 랜덤 워크 가설 사이에는 매우 밀접한 연관성이 있습니다.^[14]

초기 이론들은 주가를 예측하는 것이 불가능하다고 주장했습니다. 기존 가격이나 과거 가격보다는 새로운 정보나 뉴스에 의존하기 때문입니다. 따라서 주가는 무작위로 변동할 것으로 생각되며, 예측 가능성은 50%의 정확도에 불과하다고 생각됩니다.^[15]

효율적 시장 가설은 1960년대 중반에 저명한 이론으로 등장했습니다. 폴 새뮤얼슨은 경제학자들 사이에서 바슐리에의 연구를 보급하기 시작했습니다. 1964년 바슐리에의 논문은 위에서 언급한 경험적 연구들과 함께 폴 쿠트너에 의해 편집된 선집으로 출판되었습니다.^[16] 1965년 유진 파마는 무작위 보행 가설을 주장하는 논문을 발표했습니다.^[17] 또한 새뮤얼슨은 시장이 효율적이라면 가격이 무작위 보행 행태를 보일 것이라는 증거를 발표했습니다.^[18] 이는 종종 결과를 긍정하는 방법으로 효율적인 시장 이론을 지지하기 ^[19][20]위해 인용되지만, 같은 논문에서 새뮤얼슨은 "비경험적 공리 기반에서 당신은 결코 경험적 결과를 얻지 못한다"며 이러한 역방향 추론에 대해 경고합니다.^[21] 1970년, Fama는 그 이론과 그 가설에 대한 증거 모두에 대한 리뷰를 출판했습니다. 이 논문은 이론을 확장하고 정교화했으며, 세 가지 형태의 금융 시장 효율성에 대한 정의를 포함했습니다: 약함, 반강함, 강함 (위 참조).^[22]

비평

Warren Buffett,^[25] George Soros,^[26][27] 그리고 연구원들을 포함한 투자자들은 경험적으로 그리고 이론적으로 효율적인 시장 가설에 이의를 제기해 왔습니다. 행동 경제학자들은 금융 시장의 불완전성을 과신, 과잉 반응, 대표 편향, 정보 편향, 그리고 추론과 정보 처리에서 예측 가능한 인간의 다양한 오류와 같은 인지 편향의 조합으로 돌립니다. 이것들은 Daniel Kahneman, Amos Tversky, Paul Slovic와 같은 심리학자들과 경제학자 Richard Thaler에 의해 연구되었습니다.

경험적 증거는 혼재되어 있지만 일반적으로 효율적인 시장 가설의 강력한 형태를 지지하지는 못했습니다.^[28][29][30] Dreman and Berry에 따르면, 1995년 논문에서 낮은 P/E(가격 대비 수익) 주식이 더 큰 수익을 낸다고 합니다.^[31] 이전 논문에서 드레먼은 또한 이러한 높은 수익률은 베타가 높아져서 위험 조정에 실패할 수 있다는 레이 볼의 주장을 반박했습니다.^[32] 드레먼의 연구는 효율적인 시장 이론가들에 의해 현대 포트폴리오 이론에 따라 변칙을^[33] 설명하는 것으로 받아들여졌습니다.

보다 최근의 경험적 문헌에 따르면 시장 효율성은 시간이 지나도 일정하게 유지되는 절대적인 전부 또는 전부가 아닌 것으로 나타났습니다. 이러한 연구는 롤링 윈도우 분석 내의 단위근, 상관관계 및/또는 분산 비율 테스트를 미국, 영국, 유럽 및 아시아 시장과 같은 다양한 시장에 적용함으로써 특히 위기 에피소드 동안 시장 효율성의 시간 변동을 문서화합니다.^{[34][35][36][37][38][39]}

행동심리학

주식 시장 거래에 대한 행동 심리학 접근법은 EMH(모멘텀 트레이딩과 같은 투자 전략은 정확히 그러한 비효율성을 활용하려고 함)의 일부 대안 중 하나입니다.^[40] 하지만, 노벨상 수상자인 프로그램의 공동 설립자 다니엘 카네만은 투자자들이 시장을 이기는 것에 대한 그의 회의를 발표했습니다: "그들은 단지 그것을 하지 않을 것입니다. 그런 일은 일어나지 않을 것입니다." 실제로 EMH의 옹호자들은 행동 금융이 경쟁 시장이 아닌 개인과 위원회의 편향을 강조한다는 점에서 EMH의 사례를 강화한다고 주장합니다. 예를 들어, 행동 금융에서 한 가지 중요한 발견은 개인이 쌍곡선 할인을 사용한다는 것입니다. 경쟁적 시장의 힘의 대상이 되는 채권, 모기지, 연금 및 기타 유사한 의무가 그렇지 않다는 것은 명백하게 사실입니다. 이러한 의무의 가격에 쌍곡선 할인이 나타나면 차익거래를 유발하여 개인 편향의 흔적을 신속하게 제거할 수 있습니다. 이와 유사하게 분산, 파생증권 및 기타 위험회피전략은 행동금융에 의해 강조되는 개인의 심각한 위험관용(손실회피)에서 잠재적인 잘못된 가격을 제거하지 못한다고 가정합니다. 반면에, 경제학자, 행동 심리학자, 그리고 상호 펀드 매니저들은 사람들로부터 이끌어지기 때문에 행동주의자들이 보여주는 편견의 대상이 됩니다. 반면에, 시장에서의 가격 신호는 행동 금융 프로그램에 의해 강조되는 개인의 편향에 훨씬 덜 영향을 받습니다. Richard Thaler는 인지적 편견에 대한 그의 연구를 기반으로 한 기금을 시작했습니다. 2008년 보고서에서 그는 복잡성과 무리 행동이 2008년 세계 금융 위기의 중심이라고 밝혔습니다.^[41]

추가적인 경험적 연구는 거래 비용이 시장 효율성의 개념에 미치는 영향을 강조했으며, 시장의 비효율성과 관련된 모든 이상 현상은 시장에서 거래하기 위해 가치 있는 정보를 획득하는 비용을 기꺼이 지불하는 사람들에 의해 이루어진 비용 편익 분석의 결과임을 시사하는 많은 증거가 있습니다. 또한 유동성 개념은 비정상적인 수익률에 대한 테스트에서 "비효율성"을 포착하는 데 중요한 요소입니다. 이 명제의 모든 테스트는 시장 효율성을 테스트하는 것이 불가능한 공동 가설 문제에 직면해 있습니다. 그렇게 하려면 비정상적인 수익률이 비교되는 측정 스틱을 사용해야 하기 때문에 모델이 필요한 수익률을 올바르게 규정하는지 모르면 시장이 효율적인지 알 수 없습니다. 결과적으로 자산 가격 결정 모델이 잘못되거나 시장이 비효율적이지만 어느 것이 그런 것인지 알 길이 없는 상황이 발생합니다.^{[citation needed]}

주식 시장의 성과는 주요 거래소가 위치한 도시의 일조량과 관련이 있습니다.^[42]

EMH 이상 및 자본 자산 가격 결정 모델(CAPM) 거부

주식 분할에 대한 사건 연구는 EMH와 일치하지만(Fama, Fisher, Jensen and Roll, 1969), 다른 경험적 분석에서는 효율적인 시장 가설의 문제점을 발견했습니다. 초기 사례로는 CAPM에서 설명할 수 있는 것에 비해 방치된 규모가 작은 주식과 높은 장부 대비(낮은 가격 대비) 비율(가치가 높은 주식)이 비정상적으로 높은 수익을 달성하는 경향이 있다는 관찰이 있습니다.^{[clarification needed][28][29]} Gibbons, Ross 및 Shanken(1989)(GJR)에 의한 포트폴리오 효율성에 대한 추가 테스트는 CAPM의 거부로 이어졌지만, 효율성에 대한 테스트는 필연적으로 공동 가설 문제에 부딪힙니다(Roll's Critics 참조).

GJR의 결과와 EMH 이상에 대한 증가하는 경험적 증거에 따라 학계는 CAPM에서 Fama-French 3 factor 모델과 같은 위험 요소 모델로 이동하기 시작했습니다. 이러한 위험 요소 모델은 경제 이론에 제대로 기반하지 않고(CAPM은 현대 포트폴리오 이론에 기반한 반면), 관찰된 경험적 EMH 이상에 대응하여 장기 단기 포트폴리오로 구성됩니다. 예를 들어, FF3 팩터 모델의 "Small-Minus-Big"(SMB) 팩터는 단순히 소형 주식에 대한 롱 포지션과 대형 주식에 대한 숏 포지션을 보유하여 소형 주식이 직면하는 위험을 모방하는 포트폴리오입니다. 이러한 위험 요소는 더 높은 기대 수익으로 보상되어야 하는 다원화되지 않은 체계적 위험의 일부 측면 또는 차원을 나타낸다고 합니다. 추가적인 대중적 위험 요인으로는 "HML" 가치 요인(Fama and French, 1993), "MOM" 모멘텀 요인(Carhart, 1997), "ILLIQ" 유동성 요인(Amihud et al. 2002)이 있습니다. Robert Haugen도 참조하세요.

일부 언론인, 경제학자, 투자자에 대한 견해

경제학자 매튜 비숍과 마이클 그린은 이 가설을 완전히 받아들이는 것은 비합리적인 행동이 시장에 실질적인 영향을 미친다고 믿는 아담 스미스와 존 메이너드 케인스의 생각에 어긋난다고 주장합니다.^[43]

경제학자 존 퀴긴(John Quiggin)은 "비트코인은 아마도 순수한 거품의 가장 좋은 예일 것"이라며 EMH에 대한 결정적인 반박을 제공한다고 ^[44]주장했습니다. 화폐로 사용된 다른 자산(금, 담배 등)은 사람들의 지불용으로 받아들이려는 의지와 독립적인 가치나 유용성을 가지고 있지만, 퀴긴은 "비트코인의 경우 가치의 원천이 전혀 없다"고 주장하며 따라서 비트코인의 가격은 0 또는 무가치해야 합니다.

실리드지 마르왈라는 인공지능(AI)이 효율적인 시장 가설의 적용 가능성에 영향을 미치는 것은 AI 기반 시장 참여자가 많을수록 시장이 효율적으로 변한다는 점이라고 추측했습니다.^[45][46][47]

Warren Buffett은 EMH에 반대하기도 했는데, 가장 유명한 것은 1984년 발표한 "Graham-and-Doddsville의 슈퍼 투자자들"입니다. 그는 세계에서 가장 높은 성과를 기록한 자금 관리자들 사이에서 가치 투자자들이 우세한 것은 일부 투자자들이 다른 투자자들보다 더 성공적으로 보이는 이유가 운 때문이라고 EMH 지지자들의 주장을 반박한다고 말합니다.^[48] 그럼에도 불구하고, Buffett은 대부분의 투자자들의 평균 시장 수익을 추적하는 것을 목표로 하는 인덱스 펀드를 추천했습니다.^[49] 버핏의 비즈니스 파트너 찰리 멍거는 EMH가 "분명히 대략적으로 맞다"고 말했는데, 이는 가상의 평균 투자자가 평균 결과를 지향하는 경향이 있을 것이라는 점에서 "누구나 상당한 차이로 시장을 [지속적으로] 이기기는 매우 어렵다"^[50]는 것입니다. 그러나, 멍거는 또한 EMH에 대한 "극단적인" 헌신이 "봉커"라고 생각하는데, 이 이론의 창시자는 "그들이 예쁜 수학을 할 수 있게 해준 지적으로 일관된 이론"에 의해 유혹되었기 때문입니다.^[51]

버튼 말키엘(^[52]Burton Malkiel)은 그의 월스트리트 랜덤 워크 다운(A Random Wall Street, 1973)에서 "통계적 증거의 우세"가 EMH를 지지한다고 주장하지만, EMH가 확정적으로 증명되는 것을 막기 위해 데이터에 충분한 "그림자"가 숨어 있다는 것을 인정합니다.

경제학자이자 재무 분석가인 필립 필킹턴(Philip Pilkington)은 그의 저서 "경제학의 개혁"에서 EMH는 실제로 이론으로 가장하는 자동화 기술이라고 주장했습니다.^[53] 그는 이 이론이 액면 그대로 평균 투자자가 시장 평균을 이기지 못할 것이라는 진부한 주장을 하고 있다고 주장합니다. 이는 항상성입니다. 이 점을 강조할 때, 핑킹턴은 EMH 지지자들은 일반적으로 실제 투자자는 충분한 시간이 주어지면 평균 투자자와 수렴할 것이므로 시장 평균을 능가하는 투자자는 없다고 말할 것이라고 주장합니다. 그러나 필킹턴은 이 이론의 지지자들이 소수의 투자자들이 실제로 장기적으로 시장을 이긴다는 증거를 제시할 때, 이 지지자들은 이 투자자들이 단순히 '운이 좋았다'고 말합니다. 필킹턴은 과학 철학자이자 신고전학파 경제학의 비평가인 한스 알버트를 인용하여 이론에서 갈라지는 사람은 누구나 단순히 '운이 좋다'는 생각을 도입하는 것은 이론을 위조로부터 절연시킨다고 주장합니다.^[54]

노벨 경제학상을 수상한 폴 새뮤얼슨은 주식 시장이 "마이크로 효율적"이지만 "거시 효율적"은 아니라고 주장했습니다. EMH는 전체 주식 시장보다 개별 주식에 훨씬 더 적합합니다. 2005년에 발표된 회귀 및 산포도를 기반으로 한 연구는 새뮤얼슨의 딕션을 강력하게 지지했습니다.^[55]

마젤란 펀드를 관리하면서 시장 평균을 지속적으로 두 배 이상 늘린 피델리티 인베스트먼트의 뮤추얼 펀드 매니저인 피터 린치는 EMH가 랜덤 워크 가설과 모순된다고 주장했지만, 두 개념 모두 모순에 대한 인식 없이 경영대학에서 널리 가르치고 있습니다. 자산 가격이 합리적이고 효율적인 시장 가설이 제시하는 것처럼 사용 가능한 모든 데이터를 기반으로 한다면 자산 가격의 변동은 무작위가 아닙니다. 그러나 랜덤 워크 가설이 유효하다면 자산 가격은 합리적이지 않습니다.^[56]

벤치마크를 능가한 오랜 역사를 가지고 있는 Fidelity의 펀드 매니저이기도 한 Joel Tillinghast는 EMH의 핵심 주장이 "사실이 아닌 것보다 더"이며, 그는 오류를 허용하는 "슬렁프"한 버전의 이론을 수용한다고 썼습니다.^[57] 그러나 그는 또한 경제 거품이 반복적으로 존재하고 (일부 자산이 극단적으로 고가일 때) 가치 투자자들이 장기간에 걸쳐 광범위한 시장을 능가하는 경향이 있다는 사실을 고려할 때 EMH가 모든 경우에 완전히 정확하거나 정확하지 않다고 주장합니다. 틸링은 또한 근본적인 분석에 따르면 자산이 가치의 두 배 또는 절반과 같이 상당히 과대 또는 과소 평가될 때 강력한 EMH 지지자들도 이론의 약점을 인정할 것이라고 주장했습니다.

투자자 Jack Schwager는 2012년 책에서 EMH가 "잘못된 이유로 옳다"고 주장합니다.^[58] 그는 평균 시장 수익률을 지속적으로 능가하는 것이 "매우 어렵다"는 데 동의하지만, 그것이 모든 시장 참가자들에게 정보가 다소 즉각적으로 배포되는 방식 때문은 아니라고 주장합니다. 정보는 다소 즉각적으로 배포될 수 있지만 Schwager는 정보가 다른 사람들에 의해 동일한 방식으로 해석되거나 적용되지 않을 수 있으며 기술은 정보가 사용되는 방식의 요인이 될 수 있다고 제안합니다. 슈바거는 주식시장에서 자산을 사고파는 인간의 예측 불가능하고 때로는 비이성적인 행동 때문에 시장을 이기기 어렵다고 주장합니다. Schwager는 또한 EMH에 대한 엄격하거나 강력한 해석에 따라 불가능하다고 주장하는 여러 잘못된 가격 책정 사례를 인용합니다.^[59][60]

2000년대 후반 금융위기

2007-08년의 금융 위기는 그 가설에 대한 새로운 정밀 조사와 비판으로 이어졌습니다.^[61] 시장 전략가인 제레미 그랜섬은 EMH가 현재의 금융 위기에 책임이 있다며, 이 가설에 대한 믿음이 금융 지도자들로 하여금 "자산 거품 붕괴의 위험에 대한 만성적인 과소평가"를 갖게 했다고 주장했습니다.^[62] 금융 저널리스트 로저 로웬슈타인(Roger Lowenstein)은 "현재 대불황의 긍정적인 측면은 효율적인 시장 가설로 알려진 학문적 콧구멍의 중심을 통해 이해관계를 이끌어낼 수 있다는 것"이라고 말했습니다.^[63] 폴 볼커 전 연방준비제도이사회(FRB) 의장은 "최근 금융위기의 원인 중에는 합리적 기대와 시장 효율성, 현대 금융의 기법에 대한 정당하지 않은 믿음이 있었음이 분명해야 한다"고 말했습니다.^[64] 한 재무 분석가는^[who?] "2007년부터 2009년까지 EMH의 진실을 믿으려면 광신적이어야 했습니다."^[65]라고 말했습니다.

2009년 6월에 개최된 국제 증권 위원회 연례 회의에서 이 가설은 중심을 잡았습니다. 파이낸셜 타임즈의 수석 경제평론가인 마틴 울프는 이 가설이 시장이 현실에서 어떻게 작동하는지를 조사하는 데 유용하지 않은 방법이라고 일축했습니다.^[66] 경제학자 폴 매컬리는 이 가설이 실패한 것은 아니지만, 인간 본성에 대한 무시에서 "심각한 결함"이 있다고 말했습니다.^[67][68]

금융위기로 경제학자 리처드 포스너는 이 가설에서 물러나게 되었습니다. 포스너는 "자유방임적 자본주의의 회복력인 자기 치유력을 과장해 금융산업 규제를 완화하려는 움직임이 도를 넘었다"며 시카고 학교 동료들 중 일부가 "스위치에서 자고 있다"고 비난했습니다.^[69] 경제학자이자 노벨상 수상자인 유진 파마(Eugene Fama)와 같은 다른 사람들은 이 가설이 위기 동안 잘 유지되었다고 말했습니다: "주가는 일반적으로 경기 침체 이전에 하락하고 경기 침체 상태에 있습니다. 이것은 특히 심각한 경기 침체였습니다. 사람들이 불황임을 인식하기 전에 가격이 하락하기 시작했고, 이후 계속 하락했습니다. 그것이 바로 시장이 효율적이라면 여러분이 기대할 수 있는 것이었습니다."^[69] 그럼에도 불구하고 파마는 "정보가 부족한 투자자들이 이론적으로 시장을 잘못 이끌 수 있다"며 결과적으로 주가가 "다소 비합리적"이 될 수 있다고 말했습니다.^[70]

증권집단소송에 적용되는 효율적인 시장

효율적 시장에 대한 이론은 증권 집단 소송 분야에서 실질적으로 적용되어 왔습니다. 효율적인 시장 이론은 "시장에서의 사기 이론"과 함께 증권 집단 소송에서 손해액 산정의 정당성과 메커니즘으로 사용되었습니다.^[71] 대법원 판례에서 할리버튼 대 에리카 P. 존 펀드, 미국 연방대법원 제13-317호, 증권집단소송의 지원에 있어서 효율적 시장이론의 활용을 긍정. 로버츠 대법관은 "법원의 판결은 효율적인 시장 이론에만 의존하는 대신 '그런 증거가 있을 때' 직접 증거를 허용하기 때문에 '베이직'의 판결과 일치했다"고 썼습니다.^[72]

참고 항목

메모들

참고문헌

더보기

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외부 링크

• e-m-h.org
• "수익의 질과 자기자본 위험 프리미엄: 현대 회계 연구의 "벤치마크 모델" 초록
• "동유럽연합 국가들의 주식시장에서 가격 비효율성의 지속성" 경제·기업 리뷰 발췌
• "인덱스 펀드가 이단에서 독단으로 옮겨갈 때... 우리가 더 알아야 할 것이 무엇입니까?" 수동적으로 관리되는 인덱스 펀드의 우수한 수익률에 대한 존 보글의 발언.
• 적절하게 할인된 자산의 현재 가치가 무작위로 진동한다는 증거 Paul Samuelson
• Robert J. Shiller 거시경제학 핸드북의 인간행동과 금융시스템의 효율성(1999)