이중상장회사

Dual-listed company
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이중상장사(DLC)는 두 법인이 법적 평등화 협약을 통해 단일 운영사업으로 기능하면서도 별도의 법적 정체성과 증권거래소 상장을 보유하는 기업구조다. 사실상 모든 DLC는 국경을 초월한 것이며, 기업과 그들의 주주들에게 세금과 다른 이점을 가지고 있다.

기존의 인수합병(M&A)에서 합병 기업은 단일 법인이 되고, 한 기업은 다른 기업의 미지불 주식을 사들인다. 그러나 DLC가 만들어지면 두 회사는 계속 존속하며, 주주들의 별도 기구를 갖기 위해서지만, '균등화 협정'이라는 계약서에 명시된 모든 운영 사업 소유에 따른 위험과 보상을 일정한 비율로 분담하는 데 동의한다. 평준화 협약은 의결권과 현금흐름권 등에서 양사 주주의 동등한 대우를 보장하기 위해 제정된다. 계약서에는 배당, 청산, 기업지배구조 관련 이슈 등 쌍둥이 부모 간의 이러한 법적 경제적 권리의 분배를 결정하는 이슈들이 망라돼 있다. 통상 두 회사는 단일 이사회를 공유하고 통합 경영 구조를 갖기로 했다. DLC는 다소 공동기업과 같지만, 양 당사자는 단일 프로젝트가 아닌 자신이 소유한 모든 것을 공유한다. 그런 점에서 DLC는 상장기업간의 일반적인 파트너십과 유사하다. 이것은 여러 주식시장에 상장된 (동일한 회사) 상호 상장 회사와 다르다. 삼성은 크로스 상장 컴퍼니(한국과 미국 증시 모두 상장)의 한 예다.

예

주요 이중 상장기업으로는 다음과 같은 것들이 있다.[1]

다른 형태로 재편되고 있는 주요 이중 상장기업에는 다음이 포함된다.

이전에 이중 상장되었던 그 밖의 기업에는 다음이 포함된다.

DLC 구조 채택 동기

이중상장기업 구조는 사실상 두 회사가 합병하는 것으로, 두 회사의 영업과 현금흐름을 결합하고 양사 주주에게 유사한 배당금을 지급하되 주주등록과 신분은 별도로 유지하는 방식이다. 사실상 모든 경우에 두 회사는 다른 나라에 상장되어 있다.

종종 다른 관할권 출신의 기업들이 단일 주식을 창출하는 정기적인 합병 대신 DLC 구조를 채택해야 하는 세금 이유가 있다. 만약 완전한 합병이 이루어진다면 양도소득세는 빚을 질 수 있지만, DLC 거래에서 그러한 세효과는 발생하지 않을 것이다. 국경 간 배당금 지급이 최소화되기 때문에 조세제도의 차이도 DLC 구조를 선호할 수 있다. 게다가, 기업 자체에 유리한 세금 결과가 있을 수도 있다. 일단 기업이 DLC 구조를 선택하게 되면 약정을 취소하는 데 큰 세금 장애가 생길 수 있다.

때로는 국가적 자존심 문제도 개입될 수 있다; 제안된 합병이나 인수의 양 당사자가 강력한 위치에 있고 인수합병이나 인수를 받아들일 필요가 없는 경우, 중소기업을 가진 국가가 회사를 "잃어버리지" 않는 경우, 인수합병을 추진하는 것이 더 쉬울 수 있다.

세 번째 동기는 투자자의 유동성 환원인데, 만약 합병 경로를 대신 사용한다면 그 회사들 중 한 회사의 주식 가격을 떨어뜨릴 것이다. 즉, 일부 기관 투자자는 본국 밖에서 거주하고 있는 기업의 주식을 소유할 수 없거나 그러한 주식을 한정된 양으로만 소유할 수 있다. 게다가, 합병에서, 생존하지 않는 기업은 모든 지수에서 제외될 것이다. 인덱스 트래킹 펀드는 그 후 살아남은 회사의 주식을 팔아야 할 것이다. DLC 구조를 사용하면 이 모든 것을 피할 수 있을 것이다.

네 번째 동기는 DLC가 반드시 규제(반독점) 동의를 필요로 하지 않으며 외국인 투자 승인 요건에 의해 제약되지 않을 수 있다는 것이다. 마지막으로, 정기적인 합병에서 견적이 사라지면 지방 자본 시장에 대한 접근성이 감소될 수 있다. 이는 DLC 이전부터 국내 투자자들이 이미 이 회사와 친숙하다는 생각에 따른 것이다. 그러나 DLC 구조에도 단점이 있다. 이 구조는 투자자들의 투명성을 저해하고 경영 효율을 떨어뜨릴 수 있다. 또 합병 및 자본시장 거래(SEO, 주식매입, 주식분할 등)의 주식발행은 DLC 구조상 더욱 복잡하다.

DLC의 오식

DLC 지배기업의 주식은 정확히 동일한 기초 현금흐름에 대한 청구권을 나타낸다. 통합적이고 효율적인 금융 시장에서 DLC 부모의 주가는 따라서 고정적으로 움직여야 한다. 그러나 실제로는 이론적 가격평준도와 큰 차이가 발생할 수 있다. 예를 들어, 1980년대 초 로열 더치 NV는 Shell Transport and Trade PLC에 비해 약 30% 할인된 가격으로 거래되고 있었다. 학술 금융 문헌에서 로젠탈과 영(1990),[7] 프루트와 다보라(1999년)[8]는 세 개의 DLC(로얄 더치셸, 유니레버, 스미클라인 베컴)에 상당한 오식이 오랜 세월에 걸쳐 존재했음을 보여준다. 두 연구 모두 근본적인 요인(통화위험, 지배구조, 법적 계약, 유동성, 과세 등)이 가격 편차의 규모를 설명하기에 충분하지 않다는 결론을 내리고 있다. 프루트와 다보라(1999)[8]는 쌍둥이 주식의 상대적 가격이 쌍둥이가 각각 주상장을 하고 있는 시장의 주가 지수와 상관관계가 있음을 보여준다. 예를 들어 FTSE 100이 AEX 지수(네덜란드 증시 지수)와 비교하여 상승하는 경우 리드 인터내셔널 PLC의 주가는 일반적으로 엘스비에 NV의 주가에 비해 상승하는 경향이 있다. 데종, 로젠탈, 반다이크(2008)[9]는 다른 9개 DLC에 대해서도 비슷한 효과를 보고한다. 현지 시장 심리가 DLC 모기업의 상대적 주가에 영향을 미친다는 게 잠재적 설명이다.

오용에 대한 "근본적인 이유"가 없기 때문에, DLC는 Brealy, Myers, Allen(2006, 13장)과 같은 재정 거래 기회의 교과서적인 예로 알려지게 되었다.[10]

DLC에서의 차익거래

이중 상장사가 상장되는 두 시장의 가격차이(오식이라고도 함)로 인해 다수의 금융기관들이 이러한 상황에서 차익거래 포지션을 설정하여 오식거래를 이용하려 하고 있다. 이러한 차익거래 전략은 DLC의 상대적으로 가격이 낮은 부분에서는 긴 포지션과 상대적으로 가격이 높은 부분에서는 짧은 포지션을 포함한다. 예를 들어 1980년대 초에는 재정거래 담당자가 로열 더치 NV에서 긴 지위를 쌓고 쉘 운송 및 무역 plc에서 짧은 지위를 쌓았을 수 있다. 로열 더치 셸의 상대적 가격이 이론적 동위로 수렴했을 때 이 포지션은 이익을 냈을 것이다. 메릴린치의[11] 내부 문서는 6개의 DLC의 차익거래 기회를 조사한다. 로웬슈타인(2000년)[12]은 로열 더치/셸에서 위험회피기금 장기자본관리(LTCM)의 차익거래 포지션을 설명한다. LTCM은 1997년 여름 이 DLC에 차익거래 포지션을 설정했는데, 당시 로열 더치즈는 8~10%의 프리미엄으로 거래되었다. 총 23억 달러가 투자되었는데, Shell에는 절반의 길이가, Royal Dutch에는 나머지 절반의 길이가 부족했다(Lowenstein, 페이지 99). 1998년 가을 러시아 부채에 대한 대규모 채무 불이행은 헤지펀드에 상당한 손실을 입혔고 LTCM은 몇몇 입장을 철회해야 했다. 로웬슈타인은 로열 더치 프리미엄이 약 22%까지 올라갔으며 LTCM이 자리를 닫아 손실을 입었다고 보고한다. 로웬슈타인 (p. 234)에 따르면, LTCM은 주식 쌍 거래에서 2억 8천 6백만 달러의 손실을 보았고, 이 손실 중 절반 이상이 로열 더치/셸 무역에 의해 차지된다고 한다.

LTCM의 사례는 금융기관의 차익거래가 DLC의 오심을 없애는 데 성공하지 못한 이유를 잘 보여준다. DLC 차익거래의 중요한 특징은 기초주식이 서로 전환되지 않는다는 것이다. 따라서 가격이 수렴될 때까지 위험한 차익거래 포지션은 계속 열려 있어야 한다. DLC 가격이 수렴할 수 있는 식별 가능한 날짜가 없기 때문에 지평이 한정된 중개업자는 가격 격차를 스스로 해소할 수 없는 상당한 불확실성에 직면한다. De Jong, Rosenthal 및 Van Dijk(2008)는 1980~2002년 동안 12개의 DLC에서 차익거래 전략을 시뮬레이션한다.[9] 그들은 어떤 경우에, 차익거래자들은 가격이 통합되고 그 자리가 닫히기 전에 거의 9년 동안 기다려야 할 것이라고 보여준다. 단기적으로는 오심이 깊어질 수도 있다. 이러한 상황에서, 차익거래자들은 마진 콜을 받고, 그 후에 그들은 매우 불리한 순간에 그 지위의 일부를 청산하고 손실을 입게 될 가능성이 가장 높다. 결과적으로 DLC의 차익거래 전략은 매우 위험하므로 차익거래를 방해할 가능성이 높다.

메모들

  1. ^ 제이뎁 베디 외, 2003년 6월 호주 리저브 은행 "Dual-Listered Companies의 특성과 거래 행태"[1]
  2. ^ "London Stock Exchange Prices". Londonstockexchange.com. 29 July 2002. Retrieved 18 April 2011.[영구적 데드링크]
  3. ^ "Johannesburg Stock Exchange". Jse.co.za. Retrieved 18 April 2011.
  4. ^ "Investec Asset Management (becoming Ninety One)" (PDF). Ninety One. 3 December 2019. Retrieved 19 April 2020.
  5. ^ Ambrose, Jillian (17 August 2021). "FTSE 100 to lose mining heavyweight as BHP calls time on dual listing in London". The Guardian.
  6. ^ "Simplification of corporate structure becomes effective" (PDF). Mondi.
  7. ^ 로젠탈, L, C. 영, 1990년, 로얄 더치/쉘과 유니레버 N.V./PLC, Journal of Financial Economics 26, 123-141의 겉보기에는 변칙적인 가격 행동.
  8. ^ a b K.A., E.M. 다보라 1999, 무역의 위치에 따라 주가가 어떤 영향을 받는가?, 금융 경제 저널 53, 189-216.
  9. ^ a b 데종, A, L. 로젠탈, M.A. 반다이크, 2008년 6월, "Dual-Listered Companies"에서의 차익거래의 위험과 수익.[2]
  10. ^ 브레일리, R.A., 마이어스, SC. 및 앨런, F.(2006) 기업금융의 원리, 제8판 맥그로우힐 어윈.
  11. ^ http://pages.stern.nyu.edu/~msiegel/merrill.doc
  12. ^ 2000년 로엔슈타인, R., 천재가 실패했을 때: 장기자본운용, 랜덤하우스의 흥망성쇠.

외부 링크